为何中型企业控股型投资策略能在中国创造超额回报

中国私募股权(PE)市场在过去20年发展迅猛。伴随经济发展,控股型投资也逐渐兴起。如今在中国活跃着许多专注收购大型企业的PE基金,但在中型企业领域,情况则大不相同。今翊资本(Nexus Point)是少数专注于在大中华区进行中型企业控股型投资的PE公司。我想具体分享一下这一局面形成的原因,以及为何我们认为中型企业控股型投资策略具备吸引力,并能在承担有限风险的情况下,拥有产生超额回报的潜力。

由于资本供给相对有限,中型企业控股型交易的入场估值相对合理

经过多年的改革开放,同时伴随经济增长放缓,中国出现了越来越多的控股型投资机会。在今翊资本,我们看到近年来高质量的潜在收购目标数量大幅增加,这些机会主要由几类交易动机驱使:创始人接班/退休、创始人寻找“合伙伙伴”以及企业剥离资产/建立合资公司等。

另一方面,在中型企业交易领域,很少有PE公司专注于控股型投资。要理解个中原因,我们需要先理解中国PE行业的发展历史。中国的PE行业始于,并一直以参股型投资(即少数股权投资)和风险投资为主。中国最初并没有本土培养出来的控股型PE基金;早期在中国开展中型企业控股型投资的基金均带有西方(主要是美国)背景。随着这些基金的成功,它们开始募集更大规模的基金,进而离开了中型企业市场,转向于大型企业市场。与此同时,国内极少出现本土控股型基金,因此中型企业控股型投资市场成了无人填补的缺口。

这就解释了为何当今中国存在大量极具吸引力的中型企业控股型投资目标,但有兴趣投资此类企业的PE基金却很少,进而使得此类交易的入场估值相对合理。过去几年,今翊资本共完成7项投资,且这些投资项目全部皆来自于我们自主开发,或双边独家谈判的机会。最重要的是,我们均以合理的入场估值完成投资,平均的估值倍数低于10倍EBITDA(息税折旧摊销前盈余)。

中型企业的EBITDA增长潜力巨大

在全球范围,中型企业控股投资作为一种投资策略,一直享有较高的回报率。造成这种现象其中一部分重要的原因在于,此类投资项目具备通过EBITDA增长创造价值的巨大潜力。大型企业通常已进入更成熟的发展阶段,继续快速增长的空间较小。相对而言,中型企业往往仍处于增长的早期阶段,因此EBITDA快速扩张的潜力更加巨大。PE经常使用的价值创造措施也非常适用于帮助中型企业创造价值,其中包括提升管理团队的专业化能力、内部系统和流程的升级,以及解决具体的运营问题等。

我们对于今翊资本所持有的企业深感自豪,这些企业均为具备强大业务基础和良好增长前景的市场领先企业。我们通过严格的筛选和尽职调查流程,以及对企业价值创造的聚焦,使得这些企业在今翊资本投资后,实现了超过25%的EBITDA平均年复合增长率。

退出估值倍数套利空间巨大

一方面,中型企业控股型交易的入场估值相对合理(今翊资本的平均投资估值低于10倍EBITDA),另一方面,如果这些企业能够成功地达到4000-5000万美元EBITDA的规模,则在退出时将为PE公司带来巨大的估值倍数套利的空间。原因是在中国,渴望投资具规模的优质目标企业的PE公司数量庞大且持续增加,一旦目标企业达到这一EBITDA规模,对其有兴趣投资的买方数量将大幅增加 (并且在二级市场以较高估值退出的可行性也更大)。

套利空间具体有多大呢?根据公开信息,2021年中国大型企业PE市场的几笔备受瞩目的交易,其平均入场估值超过20倍EBITDA,并且这些交易全部经过激烈的竞拍过程才得以完成。这些高估值反映出资本供给更充裕的大型企业交易市场的竞争十分激烈。从10倍以下的入场估值到20倍以上的退出估值,体现出估值倍数套利的巨大空间。

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今翊资本专注于中型企业控股型投资策略,并认为该策略有望在中国产生超额回报,原因是入场估值合理、EBITDA增长潜力巨大、以及若能成功推动被投企业成长,退出时存在巨大的估值倍数套利空间。同时,基于严谨的估值方法以及聚焦被投企业的价值创造,我们认为相应的投资风险也较为有限。最后,由于在中国选择此策略的PE公司并不多,我们的投资组合与其他PE公司存在显着差异,因此,我们能够帮助投资者实现在中国市场资产配置的多元化。

中国是一个庞大的市场,存在多种多样的投资策略。在今翊资本,我们相信专注于中型企业控股型投资的策略是优越的 – 它具备低风险/高回报的投资潜力,将为我们的投资者创造丰厚回报。

关于作者

龚国权

今翊资本创始人

执行合伙人

香港